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很多企業(yè)家或醉心于“行業(yè)潛規(guī)則”帶來的暴利；或刻意進行稅務規(guī)避，而不能下決心將利潤陽光化；或者在處理消費者、客戶、政府、銀行、經(jīng)銷商、供應商、員工、社區(qū)等利益相關(guān)者事宜時，道德原則淪喪。

這是因為他們對“誠信價值”的評估不夠，如果能將其量化考慮，就會給予特別的重視。

那么，如何計算誠信的價值呢？這一價值，實際上隱含在企業(yè)價值之中。

企業(yè)的價值，通常是指對企業(yè)可預測期間的“自由現(xiàn)金流”的折現(xiàn)。

而對企業(yè)未來業(yè)績增長的測算，只能根據(jù)目前可預測的各項經(jīng)濟指標和外部經(jīng)濟環(huán)境的基本假設，估算到可預見的三五年后為止，或者預期到一個穩(wěn)定的、正的自由現(xiàn)金流量為止（如果在可預期的時間范圍內(nèi)企業(yè)無法取得正的自由現(xiàn)金流量，“金融投資者”一般就會放棄這個項目，當然在頭腦過熱的時代除外）。

這樣得出的企業(yè)價值，僅是將可預測期間的“自由現(xiàn)金流”折現(xiàn)加總。但這是不夠的，還有一塊重要的價值要加進來：這就是假設企業(yè)能夠持續(xù)經(jīng)營所創(chuàng)造的價值，叫“永續(xù)經(jīng)營價值”，其絕大部分就是企業(yè)“誠信價值”（我們通常假設其占“永續(xù)經(jīng)營價值”的80%）。

如果企業(yè)缺乏誠信，或?qū)Α罢\信經(jīng)營”缺乏有力的監(jiān)督機制，當其利益相關(guān)者發(fā)現(xiàn)蒙受欺騙和損失后，企業(yè)自然無法持續(xù)經(jīng)營，也不會具有永續(xù)經(jīng)營的價值。

計算永續(xù)經(jīng)營期間的企業(yè)價值，投資者一般會用可預測的最后一期的“自由現(xiàn)金流量”作為基數(shù)，除以“投資者預期的折現(xiàn)率”與投資者預期的“企業(yè)永繼增長率”之差得出。

即，永續(xù)經(jīng)營價值＝年自由現(xiàn)金流量/（投資者預期折現(xiàn)率－企業(yè)永繼增長率）。

“投資者預期折現(xiàn)率”一般反映了投資者的“預期收益率”；而投資者預期的“企業(yè)永繼增長率”則一般參照中國或者世界經(jīng)濟的長期增長預測得出（樂觀的假設是與中國經(jīng)濟的“長期增長率預期”同步；保守的假設是與世界經(jīng)濟同步）。

為什么在中國“永續(xù)經(jīng)營的價值”常被忽略呢？

對于“產(chǎn)業(yè)投資者”來說，在投資或收購時，并不依賴原企業(yè)管理者經(jīng)營，或者其產(chǎn)品和服務的周期在它看來都有限，所以很少考慮其“永續(xù)經(jīng)營的價值”。

對于“金融投資者”來說，企業(yè)永續(xù)經(jīng)營價值在“企業(yè)價值”中比重也不大。

一方面由于中國經(jīng)濟高速成長，商業(yè)機會較多，很多項目投資少、見效快；另一方面，成長型企業(yè)風險較大，早期盡快形成正的自由現(xiàn)金流的價值，要大于“永續(xù)經(jīng)營價值”（所以通常用企業(yè)當前經(jīng)營規(guī)模和經(jīng)營風險下的“預期投資收益率”，來折現(xiàn)測算三五年后企業(yè)發(fā)展壯大后的自由現(xiàn)金流量規(guī)模下的永續(xù)經(jīng)營價值）。

這也有道理。企業(yè)規(guī)模小，很難假設其永續(xù)經(jīng)營能力，相關(guān)價值就��；規(guī)模大了，誠信危機導致永續(xù)經(jīng)營能力的喪失，對股東價值的損毀更大，這是商業(yè)現(xiàn)實。

蒙牛的誠信價值損失

下面我們以乳業(yè)龍頭老大、在香港上市的“蒙牛乳業(yè)”為例，計算其在奶粉事件中誠信價值的損失。

年自由現(xiàn)金流量：根據(jù)中金公司2008年初（奶粉門事件以前）的一份研究報告預測，蒙牛乳業(yè)2009年的自由現(xiàn)金流量為11.84億元；

投資者預期回報率：可以參照其“加權(quán)平均資本成本”（WACC）為9.7%（數(shù)據(jù)來源：瑞銀）；

永續(xù)增長率：我們假設為中國經(jīng)濟長期增長率，一般認為是5－6%，這里按照5%測算。

計算其永續(xù)經(jīng)營的價值為：11.84億元/（9.7%－5%）=252億元。按照9.7%的折現(xiàn)率折現(xiàn)二年（除以兩 次1.097），計算永續(xù)經(jīng)營價值的現(xiàn)值為209億元。

由于液態(tài)奶、奶粉等屬于品牌消費品，其可替代品和技術(shù)進步的更替相對于其它高科技產(chǎn)業(yè)相對有限，我們假設其“誠信價值”占“永續(xù)經(jīng)營價值”的80%。則蒙牛的“誠信價值”為167億元。

在這次“奶粉門”事件中，蒙牛乳業(yè)的股票在停牌四個交易日后于2008年9月23日復牌。復牌當日收盤價格為7.95港元，市值急劇下跌60%，損失達172億港元，折合人民幣為150億元。

如果事件只影響蒙牛一兩年的利潤，這一反應就明顯過激。因此可以解釋為，投資者對蒙牛誠信價值喪失因而恐慌性拋售，導致了市值的巨大蒸發(fā)。

三鹿集團和它的外資股東

還有一個有趣的比較，就是三鹿集團和它的外資股東新西蘭恒天然集團（Fonterra），對“奶粉事件”危機處理的不同舉動，所導致的誠信價值損失的不同結(jié)果。

由于兩大企業(yè)都不是上市公司，這里我們無法獲得其財務數(shù)據(jù)，只能根據(jù)媒體公開披露的數(shù)據(jù)并參照同行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)參數(shù)進行測算：

三鹿集團是集奶牛飼養(yǎng)、乳品加工、科研開發(fā)為一體的大型企業(yè)集團，奶粉產(chǎn)銷量連續(xù)14年實現(xiàn)全國第一，酸牛奶位居全國第二名，液體奶進入全國前四名。

三鹿奶粉、液態(tài)奶被確定為國家免檢產(chǎn)品，并雙雙再次榮獲“中國名牌產(chǎn)品”榮譽稱號�！叭埂鄙虡吮徽J定為“中國馳名商標”。世界品牌實驗室2008年6月將三鹿集團品牌評估為14億元，

三鹿集團事件發(fā)生前的“年自由現(xiàn)金流量”：根據(jù)三鹿集團2007年實現(xiàn)銷售收入100億元，2008年上半年銷售收入55億元、利潤總額7410萬元等數(shù)據(jù)，推算年自由現(xiàn)金流量為1.5億元。

三鹿集團的投資者預期回報率：根據(jù)“恒天然”入股“三鹿集團”時的定價，所隱含的“預期回報率”推算為11.1%。

三鹿集團的永續(xù)增長率：我們假設為中國經(jīng)濟長期增長率，一般認為是5－6%，這里按照5%測算。

由此測算三鹿集團的“永續(xù)經(jīng)營的價值”為：1.5/（11.1%－5%）＝25億元。

“誠信價值”在永續(xù)經(jīng)營價值的占比按80%計算：則三鹿集團的誠信價值為20億元!

如果在奶粉門事件初期，三鹿集團就能夠認識到維護高達20億元的企業(yè)誠信價值的重要性，盡早主動地向社會公布事件真相并及時召回問題奶粉，避免更多的消費者蒙受損失，則其直接損失可能不足5億元（按僅數(shù)千名兒童患病，召回數(shù)千噸問題奶制品的假設測算），大大低于20億元的企業(yè)誠信價值（奶粉門全面爆發(fā)后，考慮逾萬患兒的治療成本、損失賠償及召回1.6萬噸問題奶制品，損失可能超過10億元）。

2007年底，三鹿集團總資產(chǎn)16億元，總負債3.95億元，凈資產(chǎn)12億元。如果奶粉門事件處理及時，應對得當，5億元的損失不過是使其負債率從24%提升到35%。在“誠信價值”得以保全的情況下，完全能夠重振旗鼓。目前資產(chǎn)被分拆、品牌被遺棄，則令人惋惜！

我們再研究一下持股三鹿集團43%股權(quán)的外資股東恒天然集團的情況。

“恒天然合作集團”是一家跨國的乳制品集團，目前由約1.2萬名新西蘭奶農(nóng)擁有，是新西蘭最大的公司。

“恒天然集團”是全球最大的乳品原料供應商，除了原料業(yè)務，恒天然的消費品業(yè)務亦擁有眾多的世界頂尖品牌，并在40多個國家地區(qū)開展業(yè)務。在2006-2007 財政年，恒天然從它的新西蘭奶農(nóng)股東手中收集了125萬噸的乳固體，并在全球銷售了250萬噸的乳制品。

2006－2007年，恒天然的資產(chǎn)為110多億新西蘭元，銷售收入達到139億新西蘭元。恒天然集團的收入分別占新西蘭出口額的23%及新西蘭GDP的7%。

恒天然集團的自由現(xiàn)金流量：據(jù)其2007年銷售收入等數(shù)字，推算為14億新西蘭元，折合人民幣50億元。

恒天然集團的投資者預期回報率：根據(jù)其最近資產(chǎn)重組方案及相關(guān)的股本融資計劃，推算為10.6%。

恒天然集團的永續(xù)增長率：我們假設和世界經(jīng)濟長期增長率一致，按照3%測算。

測算恒天然集團的永續(xù)經(jīng)營的價值為：50億元/（10.6%-3%）＝660億元！

我們假設其“誠信價值”占到“永續(xù)經(jīng)營價值”的80%，則恒天然集團的“誠信價值”為528億元。

恒天然得知其參股的“三鹿集團”出現(xiàn)受到三聚氰胺污染的奶粉后，要求“三鹿集團”公開召回未果，當機立斷，將有關(guān)信息通過外交途徑上報中國中央政府。

這種舉措有力地維護了“恒天然集團”的誠信價值。試測算，即使其在“三鹿集團”的投資全部打水漂，損失不過8.6億元人民幣，僅占其誠信價值的1.6%！

只有認識到企業(yè)擁有巨大的“誠信價值”，并對其進行量化的評估，企業(yè)家才能在平時乃至危機時刻不會手軟，為維護企業(yè)誠信價值作出巨大的投入和犧牲